# 45 ✪ 后移动互联网时代的VC行业 疯投圈 · 2020-06-14 本期《疯投圈》中，黄海和Rio回顾了中国移动互联网时代VC行业的黄金时期（2009-2013年），指出当时资金少、项目多，投资仅需“对标美国+想象空间+优秀团队”三板斧即可成功。随后他们分析了后移动互联网时代的变化：头部基金规模膨胀至5-7亿美元甚至更高，但优质项目数量未同步增长，导致资本过度追逐少数明星项目，推高估值和单笔投资额。以瑞幸咖啡为例，他们认为愉悦资本重仓投资并长期持有是合理的（成本约6-8美元/股，账面曾涨至4倍），但事后监管和独立尽调机制至关重要。最后，他们展望未来：大型平台将向PE化转型，而垂直领域的小型专业基金仍有突围机会，但需警惕行业系统性风险（如疫情对旅游、餐饮的冲击）。 ## Questions this episode answers ### 在移动互联网黄金时代，中国VC投资人判断项目好坏的‘三板斧’是什么？ 黄海总结早期VC的‘三板斧’：一是找外国对标，即copy to China模式；二是项目要有巨大想象空间，市场听起来足够大；三是团队背景优秀，如BAT高管或连续创业者。在资金稀缺、资产井喷时，符合这三点的项目大概率能投中独角兽，比如快手凭借视频社区的巨大空间和优秀数据获得投资。 [15:10](https://lib.crazy.capital/dc246f86-3fe7-4045-a49b-79041c0c4f4b?t=910000) ### 从VC视角看，瑞幸咖啡造假事件中，愉悦资本为什么没有提前卖出股票，反而深陷其中？ 黄海和Rio分析，愉悦资本刘二海与创始人陆正耀有多年成功合作经历，且陆正耀个人投入2亿美元，让刘二海很难拒绝。其内部邮件显示，愉悦资本投资成本约8000万美元，爆雷前账面回报4-5倍，可能真心相信瑞幸模式，长期持有未套现，最终股价暴跌导致亏损，因此更像‘受害者’而非‘割韭菜’的同谋。 [39:16](https://lib.crazy.capital/dc246f86-3fe7-4045-a49b-79041c0c4f4b?t=2356000) ### 进入后移动互联网时代，中国VC行业面临哪些关键变化？ 黄海指出，资金供给大增，但优质资产未同步增长，导致头部项目估值飙升、融资额放大，而其他项目更难成功。信噪比降低，成功概率下降，传统的非对称回报逻辑减弱，大基金单笔投资金额不断攀升，促使VC向PE打法靠拢，更注重每个项目的稳健回报，而非依赖一两个超高倍数的项目。 [26:21](https://lib.crazy.capital/dc246f86-3fe7-4045-a49b-79041c0c4f4b?t=1581000) ## Key moments - **[0:00] 开场** - [1:06] 黄海和Rio开始聊聊VC行业，分享近年工作心得 - [1:55] 本期节目主题为‘后移动互联网时代的VC行业’，探讨行业变化 - **[2:14] 黄金时代** - [2:14] 黄海称移动互联网爆发的几年是VC行业在中国黄金时代，08年后进入者赶上好年份 - [3:56] 黄海和Rio均在2014-2015年进入VC行业，错过了最佳时机但也不算最差 - **[4:41] 早期优势** - [4:53] 2010-2013年风险资本稀缺，仅少数美元基金有资格募资，而优质项目大量涌现 - [5:59] 黄海列举美团、头条、滴滴等十角兽，称当时只要投中一个就能成功 - [7:27] SIG在今日头条持股约15%，黄海称这可能是人类历史上单笔赚钱最多的投资 - [8:14] 黄海分析黄金时代成因：资金供给少，优质资产井喷，互联网项目可小成本试错 - [10:24] 黄海回忆当时全国VC从业者可能只有三位数，远少于现在 - [11:21] 2015年‘万众创业’成为国家政策，黄海称难以想象创业高失败风险竟被全国扶持 - **[15:08] 三板斧** - [15:18] 黄海总结VC投资‘三板斧’：第一为找外国对标，即copy to China模式 - [15:34] Rio笑称：‘我们现在是CFC，copy from China，我们模式输出了’ - [17:23] 第二板斧是项目要有巨大想象空间，市场听起来规模宏大 - [18:29] 黄海分享快手投资人故事：快手6个月留存率高于3个月，证明黏性极好 - [20:13] 同一投资人因认为算法推荐新闻APP想象空间有限而错过今日头条 - [21:31] 第三板斧是团队优秀，如BAT高管或连续创业者 - **[24:16] 红利消退** - [25:30] 黄海对比过去与现在：以前每年500个项目中能出10个好项目，现在1万个项目中仍只有10个好项目 - [26:47] 黄海指出成功的VC基金规模越来越大，从过去每期1-2亿美元增长到现在的5-7亿甚至20-30亿美元 - **[28:21] 资金过剩** - [29:14] 黄海分析资金量增长数倍但好项目未同比增多，导致头部项目估值和融资额被极大放大 - [31:09] 黄海以共享单车OFO为例，说明资本追捧下头部项目成功快但摔跤也格外惨重 - **[31:44] FOMO** - [31:55] 黄海解释VC常见FOMO心理：宁可投错不能错过，因为单个项目亏损有限而成功可能带来千倍回报 - [35:39] 黄海和Rio强调不应从资本割韭菜的阴谋论视角分析瑞幸咖啡事件 - **[36:24] 瑞幸案例** - [37:22] Q: 如果愉悦资本是割韭菜同谋，为何它自己一股未卖反而深陷其中？ - [39:27] 黄海推测刘二海真心相信瑞幸能成为伟大公司，因此长期持有并未套现 - [43:32] 黄海复盘：若回到2017年，陆正耀自掏2亿美元并邀请投资，作为VC几乎无法拒绝 - [46:20] 黄海指出VC投资瑞幸的决策受多重因素影响：过往合作成功、创始人重注、独占投资机会 - [49:04] 黄海认为在瑞幸早期阶段，正常VC基于当时信息投资瑞幸是正确且合理的 - [49:18] 黄海反思：即便投资合理，VC仍可通过投后持续尽调避免最终爆雷的悲剧 - **[49:28] 避雷** - [50:32] Rio分享某机构做法：每半年雇第三方独立尽调已投项目，以客观决定是否退出 - [54:27] Rio强调投前尽调，投后也需反复尽调，避免因账面浮盈而忽视潜在问题 - [56:23] 黄海认为VC资金量变大后，对具体财务数据的把握可能不够细致，需提升能力或借助外力 - **[57:11] VC PE化** - [58:08] 黄海观察到瑞幸从融资到上市回报倍数仅三五十倍，类似项目已难达到百倍以上 - [59:13] 黄海解释VC和PE的打法差异：VC靠少数项目高回报覆盖亏损，PE要求每个项目稳健盈利 - [1:00:30] 黄海指出行业趋势从‘PE VC化’转向‘VC PE化’，大基金更追求稳定多倍回报 - **[1:01:01] 未来展望** - [1:01:01] 黄海展望VC未来：头部的综合性大平台向资产管理化发展，同时可能出现专注垂直领域的精品基金 - [1:02:28] Q: 科技行业是否也会出现专注细分领域的垂直基金？黄海询问Rio - [1:03:52] 黄海指出疫情等黑天鹅事件导致行业性风险，专注餐饮、旅游等领域的垂直基金可能颗粒无收 - [1:05:24] 黄海探讨头部机构可能孵化专项基金以解决规模化难题和分散风险 - [1:07:13] Rio邀请听众交流VC行业未来机会，认为答案尚未明确 - **[1:08:04] 结尾** ## Speakers - **Rio** (host) - **黄海** (host) ## Topics 投资 ## Mentioned SIG (company), ofo (company), 今日头条 (company), 华兴资本 (company), 大中资本 (company), 小米 (company), 快手 (company), 愉悦资本 (company), 拼多多 (company), 摩拜单车 (company), 滴滴 (company), 瑞幸咖啡 (company), 神州租车 (company), 红杉 (company), 美团 (company), 饿了么 (company) ## Transcript ### 开场 **Rio** [0:01] 欢迎收听 《 疯投圈 》， 我是 Rio。 呃 ， 节目开始之前我们还是打一下我们的广告哈 ： 我们在知识星球开设有会员专享的讨论组 ， 里面我们会分享一些这个行业的研究报告啊 、 各种我们的资料来源 ， 还有我们日常看的各种各样的文章啊分析 。 然后我们会分享一些这个所谓的 " 内部信息 "， 哈哈 ， 然后就也因为不太好在公开场合讲了哈 。 加入这个会员的方式 ， 请看本期节目的详情链接 ， 或者你可以直接在我们的微信公众号的菜单里面找到 。 我们的微信公众号就叫 " 疯投圈 "， 你可以直接在微信里面选择搜索 " 公众号 "， 叫 " 疯投圈 "。 我们也有一个同名的微信小程序 ， 你可以直接在这个微信小程序里面收听播客和分享给其他的你觉得对这个节目会有兴趣的朋友 ，也欢迎大家使用 。 好 ， 今天的节目是我跟黄海 ， 我们来聊一聊我们的这个本行哈 ，VC 行业 。其实最近我们也算是经过了呃这么这么几年的时间在这个行业里面工作吧 ，有一些这个小的心得 。 趁这个疫情期间大家都好好反思一下， 最近也发生了各种各样的这个跟我们这个行业比较相关的大的事件哈 ， 我们来探讨一下这个问题 。 **黄海** [1:14] 今天我们聊自己的行业还真的是挺熟悉的 。 以前我们聊一些我们平时看的行业哈 ， 看的行业呢你总得去做研究嘛 ， 本来也没那么懂 ， 就是研究了之后呢又有感觉 。 但是呢今天聊这个自己的行业呢就感觉不太用研究 。 **Rio** [1:30] 自己都知道怎么回事 。 **黄海** [1:32] 因为每天我们都在 VC 行业打拼啊 ， 我们两个都是一线的这个从业者哈 ， 每天是以看项目为我们的主要的这个呃工作的一个内容嘛 。 所以呢 VC 行业也是呃一个在中国存在了大概 20 年左右的一个新行业哈 ，其实我们今天就从从业者的角度来分析一下哈 。 我们今天的这个标题我们已经定好了 ， 叫做 " 后移动互联网时代的 VC 行业 "。 **Rio** [2:01] 嗯 ， 所以我们是先这个基于过去展望未来 ， 哈哈 。 **黄海** [2:07] 是的 ， 为什么叫做后移动互联网 ， 这个有什么重要性呢 ， 就给那个不是我们行业的听众也简单介绍一下 。 一句话来概括就是在移动互联网爆发的那几年， 其实是 VC 行业在中国的一个黄金时代啊 。 那个时候的大部分的从业者都投出了不少好项目 ， 然后大部分的基金都赚到钱了 。 ### 黄金时代 **Rio** [2:30] 享受了这个呃科技和这个流量的双重红利 。 **黄海** [2:33] 是的 ， 所以这个大概的时间点是什么时候到什么时候呢 ， 就是 08 年哈 ， 你看金融危机 。 如果你在金融危机开始恢复的时候 ，也就是 09 年、10 年开始做 VC 在中国 ， 那你真的就是赶上了做梦都想不到的一个好年份 。 因为其实就是在呃 10 年开始 ， 苹果发布了 iPhone 4 啊 ， 这个是那个 Rio 是最熟悉的周围业内著名果粉对吧 。iPhone 4 的出现意味着什么问题 ， 这个 Rio 可以给大家介绍一下 。 **Rio** [3:06] 呃我们现在理解了这个智能手机这个形态给完全确定下来了嘛 ， 然后包括也出现了这个像这个这个叫做 App Store 啊 ， 我们叫应用商应用商城 ， 这个商业模式里面能够通过这个方法分发到触达到这个我们最终的终端用户嘛 。在之前其实 iPhone 刚出来的时候是没有这个 App Store 的嘛 ，因为 。 **黄海** [3:25] 其实啊如果你坐上时光机 ， 你回到 09 年的时候哈 ， 那个时候刚发生完世界级的金融危机啊 ， 跟现在的这个疫情的这种最近界影响差不多 。 你看大家无比的恐慌 ，但是谁又能想到在那个时候 ， 如果你进入中国的 VC 行业来去干 ， 等待你的将是如此美好的几年 。 **Rio** [3:49] 哈哈哈 ， 对对对 ，是的 。 **黄海** [3:53] 但很不巧我们都没我们都没赶上哈 ， 哈哈 。 **Rio** [3:56] 对的对的 ， 我和 Rio 都是在 14、15 年的这个时间点呢进入到这个行业当中的 。 可以说呢 ， 我们可以说呢是这个行业的啊一个 。 **黄海** [4:09] 这个进入的时间点怎么看呢 ，因为我们每天研究那么多不同的行业 ， 我们都会分析说哎 ， 你进入这个行业的时间点究竟是一个好的时间点还是一个不好的时间点 。 那你看如果我是我是我们是大概 5 年前进入的 ， 那个时候呢应该这么说 ， 它不是最好的时候 ， 最好的时候已经过去了 ，但是呢它也不是最差的时候 。 什么意思呢 ， 就是说它肯定会比今天进入这个行业的这个朋友们肯定要相对来说机会还是多一些的 。 我给大家举一个例子哈 ， 就什么叫做那个好的时间点呢 ， 就你看有几个很重要的一个问题 。 第一个问题就是说 ### 早期优势 **黄海** [4:53] 基金和项目的比例 ，在当年哈 10 年到 13 年这段时间哈 ， 你会发现资金量是不足的 ， 就或者说 VC 这个行业刚开始发展 ， 能够有能力募到资的基金啊 ，也是以美元基金为主 。 那个时候人民币呢几乎都是做传统的 PE 去做那种上市前的那种 pre-IPO 的项目去赚快钱的 。 那个时候的人民币呢还没有进入到 VC 这种高风险的行业 ， 所以仅仅在行业里面只有少量的美元基金 。 但你可以想象在 10 到 13 年整个行业究竟出现了多少厉害的项目 。 今天回头看 ， 我们可以稍微数一下哈 ， 这个美团 、 今日头条 、 滴滴 、 小米 、 快手 ， 我这 100 亿美金以下的我都不数了对吧 ， 浪费我们时间 ， 哈哈哈 。 **Rio** [5:54] 是 ， 全部数这个十角兽对吧 ，不叫独角兽 ， 我们叫数十角兽 。 **黄海** [5:59] 15 年的拼多多对吧 ，15 年才出现 ， 拼多多很晚哈 ， 拼多多其实是这里面最晚的 ， 拼多多是 15 年以后的 。 对 ， 所以这里面其实你数这种到过百亿美金规模的公司 ， 可能都有大概 10 家以上的一个级别哈 。 那个饿了么也 95 亿美金被阿里收购了对吧 ， 那其实这些都是特别大的这样的一些公司 ， 你只要投中一个对吧 ，有大概 10 到 20 个这样的公司 ， 然后呢如果你只算 10 亿美金呢 ， 我觉得可能在大几十个这样的级别吧 。 就我随随口说哈 ， 这个数据不严谨 ，但这个肯定是呃不仅仅只有二三十个了 。 如果你只如果你去看这个 10 亿美金这个级别的话 ， 百亿美金的级别可能在 10 个上下 。 所以你会发现 ， 如果你作为当时的其中一个基金 ， 你只要投到其中一个项目 ， 就可以了 。 你就你你基本上就可以了 ， 你基本上你就很厉害了 。 因为你想 ， 如果一到百亿美金 ， 你占 5% 的比例 ，5% 哈 ， 这个也不算特别多哈 ， 就还有那种像啊在拼多多里面还占百分之十几的 。 这个这个我我记得最夸张的是 SIG， 大家如果是我们行业的听众肯定都知道 ，SIG 是我们行业的一个投资的基金嘛 ， 然后它在今日头条里面的占比 ， 哈哈 ，是在 15% 左右 ， 我没记错的话 。 就直到今天哦 ， 你想象一下今天它的估值是多少 ， 今日头条 。 **Rio** [7:32] 那头条还没上市对吧 ， 上市了之后哇那简直 。 **黄海** [7:35] 千亿左右嘛 ， 千亿美金左右嘛 。 所以你会说这个就是人类历史上单笔赚钱最多的一笔投资 ， 这个就是今日头条的这一笔对吧 。 那其实就干一一票 ， 你就基本上把这个 10 倍子的钱都赚到了 。 如果真的是能碰上这样的项目的话 。 所以为什么说那个是一个黄金时代呢 ，是因为啊你的供给和需求 ， 每一个行业都有供给和需求对吧 ， 供给是资金 ， 需求是资产 。在那个时候的资金我们分析了是比较少的 ， 那个时候的资产是有一个井喷式的一个状态 。 **Rio** [8:14] 爆发嘛 ， 出现是 。 **黄海** [8:16] 对 ， 这个爆发的原因我们就不用分析了对吧 ， 能听我们节目的听众应该都知道为什么那几年会爆发嘛 ， 哈哈哈 。 **Rio** [8:23] 对 ，是的是的 。 **黄海** [8:25] 这个就还是感谢乔布斯对吧 ， 感谢那个感谢那个呃通信的这个发展 ， 一个是手机的发展 ， 一个是通信的发展 ， 对通信要四局普及对吧 ， 然后手机是智能手机的普及对吧 。 所以这些东西都是基于那个基础 。 而且你会发现刚刚我们说的这些机会点哈 ， 除了它足够大以外， 它还有一个很美妙的一个地方 ， 就是它早期是可以用一些小的成本去跑跑起来的 。 就说为什么 VC 总是爱投这种偏互联网和偏科技的项目啊 ，是因为互联网和科技这种东西 ， 它是能够用小成本去不断试错去奔跑的 。 **Rio** [9:09] 对 ， 它的这个固定资产其实就是资产投入 ， 它其实不高嘛 ， 它主要是在人力这一块 。 **黄海** [9:14] 对的 ， 和获客这一块对吧 ， 市场这一块 。 **Rio** [9:17] 对 ， 相对来说都是一些可变成本的 ， 没有说像你要投一个什么这个工厂对吧 ， 你先砸几个亿买一堆这个机器设备建厂房 ， 这个就做不了 ， 哈哈哈 。 **黄海** [9:29] 没错 ， 所以其实你会发现进入到这个行业 ，在当时其实你就已经成功了一半 。 这什么意思呢 ， 就是说如果你在 10 年到 12 年的时候 ， 你意识到这是一个好行业 ， 未来几年这个行业很有机会 ， 然后你拼命的去找这个行业的工作 ， 然后你能力也足够 ， 然后那个大佬们赏识你 ， 你进入到那个行业能工作了 ， 那基本上你的人生就已经啊这个 搭上了一班快车 ， 假设哈 。 但但这个难的这难点呢 ， 就是说在那个时候啊 ，其实 VC 并不是像今天一样 ， 大家都知道哎 ， 这个 VC 是这么一个啊啊大家都知道 ， 或者说大家都比较的熟悉的这么一个方向 。在那个时候 ， 全中国的 VC 从业者可能真的就是三位数就到头 ， 就几百人吧 。 **Rio** [10:20] 就就那么几家基金对吧 ，也没多少人。 **黄海** [10:24] 是啊是啊 ， 当然就很多人说哎呀你进那些基金也是很难呐 ， 对吧 ，也不一定的好进 。 这个确实我承认 ， 肯定就是就这个基金选人呢 ，其实在当时的门槛肯定也比现在高 ，因为现在这个基金的这个工作机会比那个时候多很多嘛 。 但当时你首先你得意识到那个是有这么一个契机 ， 那我觉得已经是你成功了一半对吧 。 那好 ， 那第一步假设你走走走出了 ， 你知道这个是一个好好行业 ， 然后你也啊通过了面试进入到了 ， 你会发现工作也比现在要稍微简单一点 ，因为那个时候啊 ，其实创业的氛围还没有现在那么浓厚 ， 然后也没有那么多教人创业的这种课程 ， 哈哈哈 。 **Rio** [11:09] 还没有到全民创业的时代对吧 ， 那个时候 。 **黄海** [11:12] 是吧 ， 你想我 15 年进入这个行业的时候 ，5 年前哈 ， 你想那个时候是什么时候啊 ， 万众创业大众创新的时候 。 **Rio** [11:21] 已经成为国家政策 ， 哈哈哈 。 **黄海** [11:25] 难以想象这种创业高失败风险的东西居然是全国都在扶持和鼓励对吧 ， 那个创业中关村的创业一条街 ， 现在你去看只剩孵化器了 ， 哈哈哈 。 **Rio** [11:36] 现在啊 ， 对 。 **黄海** [11:38] 当时如果你去的话发现公司还是挺多的 ，14、15 年的时候 。 **Rio** [11:42] 所以那个阶段 ， 我刚从美国回来嘛 ， 那个时候 ， 然后为什么就完全没有什么经验的情况下进入了这个啊风险投资行业 ，其实很简单一个道理 ，在 14 年的时候啊 ，VC 需要年轻人干活嘛 ， 它它项目突然井喷了 ，在那个时间点 ， 就大众创业那个时间点 。 **黄海** [12:02] 忙不过来了对吧 。 **Rio** [12:04] 所以年轻人就得到机会 ， 所以就进了这个行业嘛 。 不然的话啊 ， 这个其在此前呢 ，VC 都是一个有多年工作经验的资深从业者 ， 然后转行啊再做 VC 对吧 ， 甚至是创业成功了再做 VC 对吧 。 哎 ， 我记得 Rio 你也是在大概是那个时候从 。 **黄海** [12:22] 我也是 15 年年中回来的嘛 ， 跟你差不多时间前后脚反正是 。 **Rio** [12:26] 对 ， 我比你早一点 。 **黄海** [12:27] 对 ，是的 ， 当时你也是因为有一个你的好朋友开始做一个新的基金 ， 然后你加入到他嘛 ， 对吧 。 **Rio** [12:33] 对对对对对 ， 那个时候也是基金的这个算是什么井喷式的成长的时候嘛 。 当时我记得好像最高峰的时候 ， 整个他们预估说这个全国 VC 行业的这个从业者应该有 10 万这个级别啊 。 **黄海** [12:46] 这个就是那个放水的年代 ， 哈哈 。 **Rio** [12:49] 没错 。 **黄海** [12:50] 最近两年应该又小一点了哈 ，因为最近两年的这个这个资金端就没有了 。 **Rio** [12:54] 洗完牌嘛 。 **黄海** [12:55] 对 ，是的 ，是的 。 所以我刚刚想讲的一个问题就是说 ， 你的进入到这个行业之后， 你会发现如果你越早进入的话 ，其实你的你的这个面对的创业者的数量也是更少的 。在那个时候你可能随便碰到个人 ，他可能都是礼宾对吧 ，他可能他他可能都是那个啊 ， 你跟雷军要要说得上话也没那么难 。 有可能如果你足够早的话 ， 如果你是 05 年去开始在中国做 VC 的 ， 你可能真的说不定你就能认识雷军 。 对 ，因为雷军创业也是要钱嘛 。 所以其实啊 ， 我们称为信噪比对吧 ， 就说信号和噪音的比例啊 ， 对吧 ， 那你你金子的信号啊 ，在那个时候呢是很容易挖掘的 ，因为噪音少嘛 。 你随便每天看三个项目 ， 我现在也每天看三个项目 ， 那个时候可能我也每天看三个项目 ， 那个时候我可能看的项目里面出现啊一个呃小雷军的可能性可能就高于我现在 。 **Rio** [13:53] 掉多了 ， 哈哈哈 。 **黄海** [13:55] 当然了 ， 现在谁不知道去投个 BP 给投资人嘛 ， 对吧 ， 要投了你还得看对吧 。 **Rio** [14:01] 对 ，而而且现在有这种所谓的专业的这个各种机构来推荐项目的 ， 那个时候都还很少 。 **黄海** [14:06] 是的 ，是的 ， 那个时候为什么华兴资本对吧 ， 华兴资本居然上市了对吧 ， 你都难以想象在一开始对吧 ， 一个做做那个呃做股权融资对接服务的公司 ， 中介对 ，但确实高盛也是一个上市公司哈 ， 摩根斯坦利也是一个上市公司 ， 确实非常厉害 。 但当时华兴在中国做这件事情的时候 ， 它是先行者嘛 ， 你会发现其实更多的大大部分的大项目去融资都要选择他们 ，但你会发现今天你说你再要去做融资的话 ，其实你有太多的服务机构你可以去选择了 ， 那基本上是信息极度透明 ， 对吧 。 所以这个是一个信噪比的一个变化 。 还有第三点啊 ， 我认为当时有什么好处是现在没有的 ， 当时的好处叫做你随便去看一个模式 ， 你都能够通过一个很简单的一个三件套 ， 我称为三件套 ， 就是一个套路去评判这个项目好不好 ， 这种套路 。 ### 三板斧 **Rio** [15:08] 现成模板套用就可以了 。 **黄海** [15:10] 现成模板 ， 对 ， 我说哪哪三件套呢 ， 哈 ， 给大家分享一下， 这是我自己总结的哈 ， 完全是主观的判断哈 ， 没有任何客观依据 ， 哈哈 。 所以如果我说的不对的话 ， 大家可以拍砖哈 。 第一个叫做找外国对标对吧 ， 这个是第一板斧对吧 ，copy to China， 大家有没有印象啊 。 **Rio** [15:27] C to C 模式 。 **黄海** [15:28] 现在我们是反过头来向全世界输出我们的模式 ， 哈哈 。 **Rio** [15:34] 我们现在是这个 CFC 对吧 ，copy from China。 **黄海** [15:38] 哇塞 ， 这个 Rio 你的这些名词都很多啊 ， 这个真的是 。 **Rio** [15:42] 这个都是他们这个媒体搞出来的词汇啊 ，以前是 to 嘛 ， 现在是 from 嘛 ， 对吧 ， 一个进一个出对吧 ， 我们现在模式输出了 ， 哈哈哈 。 **黄海** [15:51] 我印象很深 ， 什么时候这个事情发生了这么一个转折哈 ， 从 copy to China 到 copy from China， 很大的一个转折 。 我印象中是 16、17 年的共享经济那一波 。 什么意思呢 ， 就是共享充电宝 ， 共享单车 ， 你看共享单车真的就是全全世界人民都得感谢这个中国发明的吧 ， 对吧 ， 没有吧 ， 这个是原创吧 ， 哈哈哈 。 自从那一段时间的这些原创式的中国的商业模式兴起之后， 你有没有发现在最近两年， 咱们做 VC 去看项目 ， 已经不太去纠结说你这个模式究竟有没有美国的对标 ， 对吧 ， 好像已经没有人在意这个问题了现在 ， 哈哈 。 **Rio** [16:33] 对 ，因为现在很多其实我们国内新的一些商业模式在美国已经就是说也不适用对吧 ， 很多事情是不就不太不太适用于美国这个社会环境 ，因为中美的这个本质的这个差异还是蛮大的嘛 。 **黄海** [16:46] 就它越跟实体经济结合的 ， 它越不是一个纯粹的互联网 APP 类的创新 ， 它其实跟本土的国情的结合就要越紧密 。 所以现在你肯定没有任何一个项目 ， 除非你还还有很多投资人去投社交 ， 那我觉得当然会有一些机会 ，但其实这个运气成分非常大 ， 对吧 ， 如果不是投社交 ，而是投一些跟实体经济结合的 ， 多多少少都得有嘛 ， 现在的项目对吧 。 所以它就必须要跟那个国家实际的经济情况要要要有一个非常好的一个啊一个结合点 ， 所以它就不能去直接去 copy to China 了 。 这是第一个原因了 ，但是第二个原因我觉得更简单 ， 就是说因为能抄的都抄完了 ， 哈哈哈 。 **Rio** [17:29] 是 ， 哈哈 ，是的 。 所以你看三板斧 ， 第一板斧叫做外国有对标对吧 ， 第二板斧叫做啊 ， 你这个东西听上去有没有巨大的想象空间对吧 ， 你市场规模是不是听起来就很大 ，是不是一个千亿级别的市场 。 **黄海** [17:45] 你要判断这个东西呢 ，也没那么难 。 我跟你讲 ， 我我就随便给你举个例子 ，Rio 就是视频的啊这个啊社区 ， 手机与手机的视频社区 ， 都不用什么资深的合伙人吧 ， 我觉得一个分析师都知道谁在这个地方能做出来的 ， 谁就能够做得很大 。 这句话是谁跟我讲的呢 ， 这句话是其中一个快手的投资人， 一个我们行业的投资前辈 ， 哪个公司的我就不说了 ， 对吧 ， 这个不要透露人家私隐 。 但是他是在快手 6,000 万美金的估值的那一轮投到了快手哈 ， 现在快手的是呃那个呃那个估值应该在 300 亿美金左右哈 。 **Rio** [18:27] 也是有 500 倍成长了对吧 。 **黄海** [18:29] 500 倍成长 。他当时告诉我说这个事情特别简单 ，他跟我说啊 ， 黄海你知道吧 ， 视频社区在手机上一听你就觉得说能做很大 。 然后呢 ， 那个速华来找他融资的时候呢 ， 啊他们就在那个会议室里面过那个速华的 PPT， 对吧 ， 那速华呢给他看他们这个快手的这个 APP 的流程哈 ， 这个他发现了一个非常重重要的一个情况 ， 就是快手的流程啊 ， 它会随着时间的推移 ， 它还会增加 3 个月的流程率和 6 个月的流程率之间 。 如果你做一个比较的话 ， 长时来看肯定 3 个月比 6 个月高嘛 ，因为你过了一阵肯定多一些人流失嘛 ，但他跟我说 ，他看到速华的流程率是 6 个月的流程率高于 3 个月 ， 你知道这意味着什么事情吗 。 **Rio** [19:25] 就年薪很好啊 ， 那就是 。 **黄海** [19:28] 那说明年薪超好 ， 就是很多人可能不用了之后回来还用 ， 就说他会隔一段时间他忍不住又用了 。 对 ， 所以在这种情况下的话 ，他会发现第一市场空间那么大 ， 从数据来看流程率那么好 ， 年薪那么好 ， 我不投你投谁呢 ，他说 。 所以那个他就劝我嘛 ，他说黄海其实现我们那个时候好的时候做 VC 啊 ，其实不用那么深入的去啊了解到很多的这些细节上的差异 。 对 ， 就是你你从最大的想象空间出发 ， 对吧 ， 那你就能够去啊找到在那个行业当中啊数据最好的那个团队 ， 对吧 ， 那其实你就已经基本上成功了一半了 。 那与此相对应的就是这个同一个投资人哈 ， 跟我分享的同一个前辈 ，他告诉我他错过了今日头条 ，他没投 。 **Rio** [20:22] 哎 ， 这个又是为什么 。 **黄海** [20:24] 这很简单嘛 ，因为基于算法来推荐新闻新闻 APP， 这个想象空间听起来就比视频社区要小太多了 ， 哈哈 ， 对吧 。 **Rio** [20:35] OK。 **黄海** [20:36] 所以 Rio 你你你你可以想象一下吗 ，Rio 就是说如果说有人给你找找你去融资 ， 说我做了一个基于算法推荐的新闻 APP， 然后你会想说新闻 APP 对吧 ， 网易搜狐青浪 ， 哈哈 。 **Rio** [20:50] 那么多对吧 。 **黄海** [20:51] 那么多 ，而且谁看新闻呢 ， 对吧 ， 这个东西看听起来就有点枯燥 ， 对吧 ， 这为什么要专门有一个新的新闻 APP 要要出来融资 ， 这个就没太理解 ， 这个给人的想象空间啊 ， 这个就感觉就下低于这个视频社区了哈 。 所以所以在这个过程当中 ，其实你会发现啊 ， 很多时候我们都觉得 VC 特别高大上 ，但其实也没有 ，但其实我觉得很多时候呢 ，在早期的时候还是有很多主观的因素的 ，其实你听起来这个东西是一个非常的有广阔前景的事情 ， 那这个我觉得就是已经是第二板斧了 ， 对吧 ， 这是一个判断的第二板斧 。 然后呢 ， 判断的第三板斧就是说最好你团队优秀 ，是 BAT 的高管 ， 或者说是一些从谷歌出来的 ， 或者连续创业者 ， 对吧 ， 所以其实你会发现这是第三板斧 ， 就是说对吧 ，有一个非常亮眼的一个团队 ，其实你把这三板斧都啊综合一下 ，有对标 ，有巨大想象空间 ，并且有优秀背景的团队 ，其实基本上通过这个方式 ， 你把符合这三点的项目全投一遍 ， 我觉得基 本上 。 **Rio** [22:03] 大概率错不了 ， 对吧 ， 至少能中一个 ， 哈哈 。 **黄海** [22:06] 是的 ， 团队优秀这个事情我也值得跟大家再分享一下， 就是我们也做过一些研究说 ，其实大公司高管创业的成功率 ，其实没有我们想象中那么高 。 对 ， 尤其是越往后去就越越没有那么高 。 你知道为什么吗 ，Rio 就是在里面最大的一个原因啊 ，是这样子的哈 ， 就说因为今天开始再往后的创业项目呢 ， 通常它都会跟某个行业有一个深度结合 ， 就某个行业的场景要深度结合 ， 就好像说你是做咖啡的 ， 还是说你是做汽车的 ， 还是说你是做那个医疗的 ， 那其实你对这个行业的深度理解是很重要的 ，在 往后啊 。 那所以其实你如果是从腾讯出来的 ， 那你是做 APP 产品的 ， 那其实你对那些行业的理解呢 ，不一定有那个行业的人深刻 。 **Rio** [22:59] 太远了 。 **黄海** [23:00] 对 ，但以前不一样啊 ，以前因为都是互联网创业嘛 ，在互联网创业那个年代 ，其实不需要对行业有那么深的 know how， 对吧 ， 你只需要通过 。 **Rio** [23:08] 就还没有到跨行业的那个时候 ， 对吧 。 **黄海** [23:10] 对啊 ， 我就说你还是在一个基于互联网移动端的一个特性来去做移动端的一个社区 ， 或者说移动端的一个工具 ，在那个时候你还是对互联网的理解是最重要的 。 我不知道 Rio 你最近几年看项目 ， 你你你有没有这种感觉 ， 就是说从某个行业出来的 ， 还有从这个互联网公司出来 ， 这两类人你是觉得哪一类可能是你会觉得说这个创业的 ， 看到它可能跑起来的概率会更大一些 。 **Rio** [23:39] 肯定要有行业经验啊 ， 自从我看是这个互联网家这个概念 ， 好像是前几年开始提出来的哈 ， 从那个基本上从那个时候开始之后吧 ， 你但凡就这种纯粹的互联网项目其实是非常少的 。 刚刚其实你说这个社交为什么这么难做 ， 对吧 ，也是因为它是一个已经是非常红海的一个纯粹的互联网的这个创业项目 ， 所有的这个呃 ， 你看你说那些传统这个互联网的资深人员出来的人都在都在想这个事情 ，但其实非常难成功的嘛 。 但是你看现在传统产业的那么多急需被这个新的这个技术呃力量去变革的 ， 那反而是更加容易的 。 **黄海** [24:16] 没错 ， 我觉得是 。 所以这其实这三板斧在现在都有不同程度的 ， 就是受到一些挑战了 ， 对吧 ， 没有对标了 ， 对吧 ， 团队优秀的标准变了 ， 然后想象空间听起来很性感 ， 很有想象空间的东西通常都是 。 ### 红利消退 **Rio** [24:32] 都被人做过了 ， 哈哈哈 。 **黄海** [24:34] 被人做了 ， 对吧 ， 或者说呢 ， 都是一些伪模式 ， 对吧 ， 好像什么社区团购 ， 对吧 ， 之类的这种啊 ， 听起来好像很高大上， 对吧 ，但其实也是这个概念性的东西为主 ，有巨大想象东西的呃方向和一个纯粹的概念 ，其实呢 ， 两者之间是没有必然的这个差别的 ， 对吧 ， 这很容易就变成概念炒作了 ， 对吧 。 **Rio** [24:55] 这就听起来还不错 ， 对吧 ， 经不起这个推敲 。 **黄海** [24:59] 越往后看呢 ， 炒作的成分就越大 ， 对吧 ， 所以呢 ，其实这几点呢都有不同程度的就就是被削弱 。 所以总的而言呢 ， 我们去总结一句话叫做说以前啊 ， 可能每年有 10 个项目 ， 你每年也是看 100 个项目啊 ， 整个市面上呢就是大概有 500 个项目 ， 所以你每年能看 100 个项目 ， 然后呢 ，有 10 个项目就是好的 ， 那你呢 ，其实成功概率就大概是 500 个当中你看 100 个 ， 最后能成功 10 个 ， 你能投到这 10 个当中一个 ， 那就成功 。 现在是什么呢 ， 现在是每年有 1 万个项目 ， 你可能更勤奋了 ， 你看 200 个项目每年， 哈哈哈 ， 能成功的我们乐观一点 ， 还是 10 个 ， 对吧 ， 我觉得这个已经我们就不降低 。 **Rio** [25:42] 非常的乐观 ， 哈哈哈 。 **黄海** [25:43] 非常乐观的嘛 ， 我们不降低那个成功的数量 ， 现在是 1 万个项目 ， 你更勤奋看 200 个 ， 然后呢 ， 还是有 10 个成功的 ， 可以你想象一下这两者这个成功概率 ， 哈哈哈 ， 的这个差别在哪里啊 ， 哈哈哈 。 **Rio** [25:57] 差太远了 。 **黄海** [25:58] 那所以我们讲完这个过去的美好呢 ， 我们也得面对现实哈 ， 我们这个节目呢也不能说只是啊 ， 如果说只是抱怨一下呢 ， 那我们也没必要来做 。 **Rio** [26:07] 就变成什么追忆似水年华了 ， 那没用 ， 哈哈哈 。 **黄海** [26:11] 反正我们俩都没赶上， 对吧 ， 我们俩没赶上， 反正跟我们都没关系哈 ， 我们不是来说来让大家羡慕嫉妒恨的 ，是我们自己羡慕嫉妒恨 ，其实是 。 **Rio** [26:20] 对对对 。 **黄海** [26:21] 这几年发生了一个什么事情啊 ， 我们过说完过去啊 ， 我们开始说一下现在 。 现在发生的一个事情是成功了之后， 你会发现大家开始规模变得越来越大 ， 资金量的规模变得越来越大 。在中国 ， 你觉得 10 年前啊 ，Rio 你觉得做一期基金啊 ， 做一个 VC 投资的基金 ， 一每一期基金大概多大的金额 ， 你觉得是一个正常的一个基金 ， 中等水平的一个 。 **Rio** [26:47] 个把亿美元这个水平差不多 ， 就单个亿美元上下就可以投一些很早期的这种互联网项目了吧 。 **黄海** [26:55] 没错没错 ， 一般来说比较典型的基金哈 ，在那几这几年以前的时候啊 ， 都是大概 2 亿美元 ， 可能是一个非常舒服的一个规模了 ， 对吧 ， 你看 。 **Rio** [27:06] 对 ， 差不多就是 10 亿人民币上下 。 **黄海** [27:09] 对对对 ， 你又能投不少项目 ， 然后你又不会规模太大 。 哎 ，其实也不是说你不想规模太大 ，是那个当时那个时候呢 ，也没有人有能力去把规模做得很大 ，因为募资是要讲所谓的 track record， 对吧 ， 什么 track record 呢 ， 就是你投了什么好项目啊 ， 一开始都没有人有这个这个项目的 。 **Rio** [27:27] 没有记录 ， 对吧 ， 所有的人信用都是 0， 哈哈 。 **黄海** [27:30] 然后呢 ， 你发现哦 ， 最近三五年开始大家开始有记录了 ， 哈哈 ， 开始有项目了 ， 对吧 ，有推出了 。 **Rio** [27:37] 投部的人就出来了 ， 对吧 ， 投部的机构 ， 投部的基金 。 **黄海** [27:41] 当年那些做一两亿美金每一期基金的人， 现在都在做多少呢 ， 都在做 5-7 亿美金基本上， 然后当时就已经是行业里面比较厉害的那些人呢 ， 例如说红杉 ， 可能 10 年前他就可能做三五亿美金的 ， 现在呢 ，他们都到二三十亿美金 。他能募到钱了嘛 ，他的过往的这个成功的案例给他带了这个所谓的这光环 ， 对吧 ， 然后他能拿到更多的这个 LP 后续 的这个资本 。 没错 ， 就是 track record 也出来了 ， 对吧 ， 你也帮那个出资人， 就我们行业叫 LP， 对吧 ， 然后呢 ，是已经赚到钱了 。 那赚完钱之后 ，其实很简单 ， 你已经帮我赚过钱了 ， 就我曾经把钱给你 Rio 去做投资 ， 你帮我赚到钱了 ， 你赚了帮我赚了 10 块钱 ， 对 ， 然后你下一次你说你还要再募一个新的 ， 你让我再给你 3 块钱 ， 那我肯定给你嘛 ， 对吧 。 ### 资金过剩 **Rio** [28:32] 5 块都行 ， 对吧 ， 没问题 。 **黄海** [28:33] 对 ，5 块也可以 ， 对吧 ， 反正我想的我这次给你 5 块 ， 下次你会不会帮我赚 30 块 ， 对吧 ， 上次我给了你 1 块 5， 你给我赚了 10 块 ， 这是人之常情 ， 对吧 ， 如果你还没给我赚过钱呢 ， 你让我拿 1 块 5 了 ， 我还挺犹豫的 ， 你都帮我赚了 10 块了 ， 我给你个呃四五块 ， 让你再赚一次 ， 那我觉得就很合理了 。 变得很大之后呢 ， 你会发现什么一个问题呢 ， 就是资产的就是龙头的项目啊 ，并没有变得很就就它没有变得很多 ， 就说它从数量上不会说哎 ，以前我只有一两亿美金的时候 ， 整个行业大概有 10 个好项目啊 ， 值得去投的 ， 能成为独角兽的啊 ， 可能每年哈 ， 随便说一个数 ，10 个或者 8 个 。 那现在大家的资资金量啊 ， 都涨了好几倍 ，但不会说每年的好项目啊 ， 就会从 10 个变成 50 个 ， 大大家用常识都知道这是不可能发生的 ， 对吧 ， 现在已经没有红利了 。 **Rio** [29:28] 之间是没有任何因果关系的 ， 哈哈 。 **黄海** [29:31] 没有因果关系 ， 所以 Rio 我们就纯粹理论推演一下， 我们就先抛开这个实际的案例 ， 等一下我们会讲一个最近的一个非常非常受关注的一个案例 ， 来作为一个来作为一个推演哈 ，但我们先从理论上先看一下， 你觉得这种现象它会导致什么样的结果呢 ？ **Rio** [29:48] 单个这个项目 ， 它所募集募集到的这个资本和汇数量级的上升嘛 ，因为大家这个市面上的钱 ， 简单的供需关系嘛 ， 就是并好的项目并没有同比的增加 ，但是你钱可能增加了 5-10 倍 ， 对吧 ， 那可能还不止那么多 ， 就是那你肯定就投平均下来投到单个这个打引号的这个好的项目上的资本量 ， 那就要上数量级的提升了 。 **黄海** [30:11] 所以 Rio 说这个这个观点 ， 我用一句话来概括 ， 叫所谓的头部项目 ， 无论从估值还是从融资金额 ， 还是从市场影响力 ， 都会得到一个极大的放大 。 没错 ， 只要你是有一个成为头部项目的样子 ， 所有的资本都会追着你去投 ， 都会把钱给你 。他都觉得你是那个 1 万个项目里面那个还不错的那 10 个之一 ， 对吧 。 是的 ， 所以你的估值也会涨得快 ， 你募到的钱也会很多 ， 然后呢 ， 所有的关注点和聚光灯也都在你的身上 。 那这件事情呢 ， 如果你是成功的快的话 ， 那你的成功也会来的非常非常的快 ，但如果你要摔跤的话 ， 你的跤也会摔的比任何人都要疼 ， 都要彻底 。其实我们先不说今年这个例子 ， 我们先说三年前的共享单车 ， 对吧 ，其实你看 。 **Rio** [31:08] 经典案例 ， 哈哈 。 **黄海** [31:09] 经典案例嘛 ，OFO 嘛 ， 就是就我们刚刚描述完这个行业的发展 ， 整个 VC 行业的发展 ， 如果大家能有对这个点有一个理解的话 ， 你再去看一下过去几年很多的一些资本闹剧哈 ， 或者说不能叫闹剧啊 ， 这个词有点重了哈 ， 叫这种资本的现象 ， 你可能都会有一个更好的一个理解哈 ， 这其实是因为行业发展到现在这个阶段 ，在供给和需求的过程当 中 ，是某种程度上出现了一些错配的 。 **Rio** [31:37] 结构性的问题啊 ，其实不是单个这个个别的人， 或者是个别这个机构判断的问题 ， 它是一个整个市场的问题 。 **黄海** [31:44] 是的 ， 这里面其实还要跟大家介绍的一个是一个 VC 非常常见的一个心理状态 ， 这个心理状态叫做宁可投错也不能错过 。 ### FOMO **黄海** [31:55] 什么意思呢 ？ **Rio** [31:56] 叫 FOMO， 对吧 ，Fear of Missing Out。 **黄海** [31:58] 对 ，但这句话我觉得是合理的 ， 这个宁可投就 FOMO 这个事情啊 ， 就 Fear of Missing Out 这个事情 ， 我觉得是符合这个行业的规律的 。 为什么这么说 ？ 是因为很简单的道理 ， 常识 ， 一个基金我投 10 个项目啊 ， 每个项目投 10 块钱 ， 对吧 ， 我一个 100 块钱的基金 ， 说白了我一个项目亏最多就亏 10 块钱嘛 ， 我我又不是无限责任的 ， 我投 10 块钱我最多不就亏 10 块钱吗 ， 对吧 。 **Rio** [32:26] 所以我们就叫做 downside 有限 ， 对吧 ， 就反正就以以投入的这个资本金为为止损线 ， 对吧 ， 就反正就最多变最多归零嘛 ， 对吧 ， 我又没有什么连带责任 。 **黄海** [32:36] 没错 ，但我如果投了一个精锐头条的话 ， 我投进去那 10 块钱它能变多少钱 ？ **Rio** [32:40] 1,000 倍 ， 那就是 1 万块钱 ， 对吧 ， 哈哈 。 **黄海** [32:43] 对啊 ，1,000 倍就 1 万块钱嘛 ， 所以你会想着说反正我亏也就亏 10 块钱 ， 我投没了就没了 ，而且啊 ， 我投 10 个项目 ， 我其他 9 个都是亏那 10 块钱 ， 我剩下那个 10 块钱能变成 1,000 块不就行了吗 ， 对吧 ， 所以对 VC 而言 ，他手上的那 10 块钱能不能变成 1,000 块 ，是比他会不会亏掉那 10 块钱更重要 。 **Rio** [33:08] 风险投资这个风险这个 venture 这个 V 哈 ， 怎么解释 ， 就是要你要承担承受这种你的大部分投资的这个项目的个数都是要归零 ， 或者是就是完全你可以就什么叫 right off 嘛 ， 就是你就不要再不要再再再去算计它了 ， 对吧 ， 所以这个本身这个这个行业就是这么一个假设 ， 基于这个假设构建起来的 。 **黄海** [33:29] 这是这个行业的核心逻辑 ，而且这个核心逻辑我认为还是对的 ，但这个核心逻辑会出现一个什么样的一个非理性行为呢 ， 就是说当一个东西看上去很美好 ，有非常好的想象空间的时候 ，其实大家去仔细推敲的那个动力会不足 。其实我觉得很多时候没有这个必要 ， 或者不能说没有必要哈 ， 这个这个说的我们做 VC 的人有点太太粗俗了 ， 应该说很多 人没有动力去做比较仔细的研究和推敲 ，是因为我刚刚说那个原因 。 **Rio** [34:04] 首先你肯定也来不及 ， 对吧 ， 这个这个募资窗口就那么短 ， 很快就有人跟你竞争这个所谓的这个份额的问题了 。 **黄海** [34:11] 谁没有 10 块钱了 ？ 现在这个年代说的说的难听点 ， 你这 10 块钱别人也有 ， 行业里面有 1,000 个有这 10 块钱的人， 你拿着你手上那 10 块钱 ， 还在每天那边算来算去 ， 研究来研究去 ， 人家已经冲进去了 ， 已经往前跑了 ， 人家都已经 close 了 ， 哈哈哈 。 **Rio** [34:28] 所以手上拿着 10 块钱的这些人呢 ， 大家都想冲的很快 ， 所以为什么会有很多我们所谓的资本现象也好啊 ，有很多的一些啊泡沫也好哈 ，是因为这个行业的特性 ，其实是它不惧怕泡沫 ，但它惧怕错过那个能真正提供非对称性回报的这么一个项目 。 我觉得非对称性这个词也是一个挺好的词 ， 就是这个也能很很好的描述这个行业的一些情况 ， 就是说它的回报是非平均分布的 ， 只有少量的极其优秀的项目能带来回报 ， 像 Rio 说的其他大部分项目可能要死了 ， 或者说可能就是只能回本 ， 对吧 ， 所以其实这种非对称性会导致了某些可能最后不是能做成好项目的 ，但是呢 ，在很长的一个阶段当中， 都 会受到非常强的一个资本的青睐 。 而且我再次强调 ， 这个事情在某种程度上是一个理性的行为啊 ， 它不是一个完全的一个呃 ， 就我们这次做 VC 的 ， 我们不会像很多做媒体的这个自媒体的朋友一样 ， 对吧 ， 说资本黑幕 ， 对吧 ， 这种 ， 哈哈哈 。 **黄海** [35:37] 有人割韭菜 ， 哈哈 。 **Rio** [35:39] 对啊 ， 瑞幸资本就是这个瑞幸咖啡 ， 然后什么啊联合什么铁三角一起割韭菜 ， 对吧 ， 这个完全不是我们的啊这个分析问题的一个视角 。 嗯 。 **黄海** [35:50] 有些阴谋论的成分在里面了 。 **Rio** [35:52] 是的 ， 既然都说到瑞幸了 ， 我觉得最近很很多的听众也都给我们留言 ， 说要不要聊一聊一期瑞幸咖啡 ， 再聊一期 ， 对吧 。 主要是因为我们也之前有应该是聊过两期跟这个咖啡有关哈 ， 然后刚好这也是做咖啡的一个嘛 ，但我觉得其实我们聊它 ， 主要倒不是因为它的咖啡这个这个东西模式怎么样 ， 那个是另外大家都看到了的一个结果哈 ，但我们聊这个这个背后， 为什么会导致这么一个资本市场上的这么一个结果 ， 我觉得这个是挺有意思的 ， 大家也是感兴趣的一个点吧 。 ### 瑞幸案例 **黄海** [36:24] 是的 ， 我们今天这期不是聊瑞幸咖啡的哈 ，但我会把它作为一个 VC 行业的一个典型案例 ，在我们刚刚讲的这一大部分 ， 这一大串的 VC 行业发展到今天 ， 对吧 ， 呈现出来的这样的一些逻辑和一些现象 ，其实再去理解瑞幸咖啡啊 ， 我觉得大家的就比较容易去看清楚这个问题哈 。 那我们今天从 VC 的视角哈 ， 我今天不是从一个咖啡行业的一个专家的视角去去去讲这个问题 ，因为我觉得咖啡行业的视角呢 ， 呃 ， 说实话 ， 我如果你是我们的听众和读过我一些文章的话 ，其实你也都看到我不少关于咖啡行业的分析了 ， 今天我们就不再重复了 。 那我觉得我我想跟 Rio 你今天讨论的是一个很有意思的一个现象 ， 就是究竟 VC 在瑞幸这个过程当中， 它究竟是一个受害者呢 ， 还是它是一个同谋呢 ， 对吧 ， 我觉得这个这里面我觉得是更值得我们去讨论的一个问题 。 为什么会提出来这个问题啊 ，是因为一方面媒体大肆渲染 ， 对吧 ， 瑞幸铁三角 ， 对吧 ， 这个陆正耀是创始人， 这个刘二海是愉悦资本的创始人 ，以及这个大中资本的创始人， 钱华平的这个中国区的负责人黎辉 ， 对吧 ， 三个人， 对吧 ， 一起做局 ， 对吧 ， 然后呢 ，有人负责资本运作 ，有人负责大团队造数据 ， 对吧 ， 然后呢 ， 一起去割韭菜 ，但你 发现这个割韭菜的故事如果是真的话 ， 这里面有个非常核心的问题 。 **Rio** [37:54] 谁是韭菜 ， 哈哈哈 。 **黄海** [37:57] 愉悦资本 ， 直到现在一股瑞幸咖啡的股票没有卖好 ， 这个在我们 VC 行业里面流传的这个 ， 我相信大部分我们的听众哈 ，也都看到过这个流传在微信群里面的这个截图 ， 这个截图是什么呢 ，是愉悦资本给它的呃 ， 这个内部的一封第一封邮件 ， 就是说讲的是他们并没有卖出任何一股瑞幸咖啡的股票 ， 然后他们的投资的这个成本大概是在两期 基金加起来投了 8,000 多万美金 。 **Rio** [38:34] 那每股核算下来应该是多少 ？ 可能 6-8 块这个区间吧 ， 应该是 。 **黄海** [38:38] 这个成本大概 6-8 块 ， 这个事情其实因为它不是内部信息 ， 如果真的是内部信息 ， 我们也不好在节目里面讲 ， 为什么它不是呢 ？ 是因为这个截图呢 ， 我们也是被传阅到的 ， 我相信我们都看到了 。 **Rio** [38:49] 网上到处都是了 ， 对吧 ， 算是公开信息 。 **黄海** [38:51] 网上到处都是 ， 哈哈 ， 算是公开信息 ，而且是也有媒体也报了这个新闻的 ， 所以我相信这个关心这个瑞幸咖啡八卦的朋友 ， 可能也都大概知道这样的一个一个一个一个背景的材料了 。 那这个背景材料假设它是真的哈 ， 我我也没有跟愉悦资本的朋友去核实哈 ，但我们假设它是真的啊 ，因为毕竟这是一个非常严肃的一个邮件 ，是写给他们的出资人的 。 **Rio** [39:14] 这个是有法律责任的 。 **黄海** [39:16] 这个问题来了 ， 既然你要资本局中局 ， 你要去割韭菜 ， 那为什么你就自己就信了呢 ？ 为什么就不卖呢 ？ **Rio** [39:24] 哈哈哈 ， 自己成了韭菜 ， 哈哈哈 。 **黄海** [39:27] 没有 ， 我们我们真的很严肃的讨论一下这个问题啊 ，Rio 你你觉得 ，因为我也有一些自己的想法 ，但我觉得这个事情很明显它是有一定的原因的 ， 对吧 ， 嗯 ， 我的观点我可以先说 ， 你也可以说一下你的观点哈 。 我觉得呢 ， 呃 ， 我首先我想说 ， 我就我非常敬佩那个刘二海刘总哈 ， 就首先他是一个从业了在 VC 里面十几二十年的老前辈 ，而且通过几乎是一个人的能力 ， 把这个愉悦资本啊 ， 从 015 年才成立的哈 ， 愉悦资本也只有 5 年的时间 ， 做成了现在行业里面响当当的名头 ， 对吧 ， 包括摩拜单车 ， 包括未来 ， 对吧 ， 啊 ， 包括啊 ， 瑞幸咖啡在 。 **Rio** [40:07] 知名项目 ， 很多都有他们的影子 。 **黄海** [40:09] 也是一个知名项目 ， 对吧 ，有大量的知名项目 ， 尤尤其是在汽车和这个房地产这两个领域 ，是他们最擅长的这两个布局的领域 ， 对吧 ， 神州租车 。 **Rio** [40:19] 命中率还是蛮高的 ， 这个你不得不佩服 。 **黄海** [40:21] 是的是的 ， 所以他的能力我觉得毫无质疑哈 ， 从投资水平和能力 ，他为什么不卖呢 ？ 我觉得其实我的理解哈 ， 完全是主观的推测 ， 我觉得他是真的相信瑞幸咖啡能做成一个伟大的公司 。 **Rio** [40:34] 不然也不会那么重仓嘛 ， 我我的理解哈 ， 我们还是要这个把这个什么事前声明说清楚啊 ， 首先我们不清楚那公开信里面的信息是否是真的 ，因为有些东西是那个内部信息嘛 ， 没法去核查的 ， 比如说他的这个这这笔投资占他的这个基金的占比 ， 这个只有他们内部人才知道哈 ， 这个我们我们作为外部人是不知道的 ， 就我们只能假设 他那个信息 ，因为被很多媒体交叉引用过 ， 所以我们假设他是真的情况下哈 ，他是真的算是非常重仓 ， 百分之 15 吧 ，他说好像是我记得在在二 1 月二期的 ， 还是这个有那个那个叫什么 opportunity 那一次放的里面是占比是 15%， 我记得 。 **黄海** [41:09] 是的 ， 反正一共两次基金投了 8,000 多万美金 ， 这 8,000 多万美金呢 ， 呃 ，在呃瑞幸没爆雷之前 ，是账面回报应该在四五倍左右 ， 对吧 ， 应该在四五倍 ， 可能不止啊 ， 可能是 。 **Rio** [41:22] 他他你就算他均价 8 块的话 ，他瑞幸爆雷之前应该是多少 ？ 是 20 多 30 块钱的样子吧 ， 二三十块钱 。 **黄海** [41:29] 四倍吧 ， 四倍吧 ， 四倍啊 。 **Rio** [41:30] 对对对 。 **黄海** [41:31] 对对对 ， 然后那个爆雷线已经在水下了 ， 就现在已经在亏损了 。 **Rio** [41:36] 现在是 4 块多了吧 ， 昨天我看 。 **黄海** [41:37] 对 ，4 块多了 。 嗯 ，是的 ， 所以你在这样的一个情况下的话 ， 呃 ， 很明显他不是抱着割韭菜 ，因为如果说你是抱着割韭菜 ， 你都知道这些内情的话 ， 你是不是就应该提早的去退出 ， 把这个钱赚到 ， 对吧 ，其实你没有这么做 ， 你是长期持有的时候 ， 那这个雷已经爆了 ， 现在其实现在如果他再去退出的话 ， 某种程度上也已经是一个亏损的情 况 ， 对吧 。 **Rio** [42:05] 对啊 ， 就是如果他能够按市价再全部退出 ，他也是腰斩了 。 **黄海** [42:10] 没错 ， 所以 Rio 你觉得你自己对这个事情的理解是怎么样的 ？ 因为你也是这个行业的人嘛 ， 所以我的理解是 ，他肯定是觉得这个公司真的是真心认为瑞幸咖啡能做成一个伟大的公司 ，而且长期持有 ， 它是百亿美金级别的公司 ， 所以根本不着急去套现 。 **Rio** [42:27] 对 ， 我觉得就是正常的 ， 你看他的这个形式逻辑上面 ， 我觉得只能就是按按合理的推测 ， 就是从行业人从业人员的这个眼光去看 ， 那只能这么推 ， 只能只能得出这么一个结论啊 。 但是就是说我还是说嘛 ， 就是大家也不要说我们就是说讲的这个是一个很冠冕堂皇的话 ， 这个是确实是客观的一个一个事实 。 但是呢 ，也有人说哈 ， 你说这个你也看不见他其他的有什么台面下的这个交易 ， 你我们也不知道 ， 这个都是 ，但是这种属于猜测 ， 对吧 ， 没有一个客观的一个实际的证据 ， 我们也不能去妄加揣测嘛 。 **黄海** [43:00] 没错 ，但这个里面其实如果说到这的话 ， 我们仅仅还停留在八卦层面 ，但其实我想去提出来讨论的一个问题是 ， 现在这个雷已经爆了 ， 如果你是一个 VC 投资人， 回过头来四年前你认识陆正耀陆总 ，而且在过去和跟陆总合作了多年下来 ，他曾经做过上市公司 ， 像神州租车这样的 ， 给你已经赚到过大钱了 ， 用刚刚那个逻辑 ，他都帮你赚过 10 块钱了 ， 这次新的项目 。 **Rio** [43:31] 投不投 ， 哈哈哈 。 **黄海** [43:32] 而且哥们还先先放 2 亿美金到公司啊 ， 就陆总自己先投 2 亿美金 ， 然后问你这个 VC 朋友说 ， 我你再给我投个几千万一起玩 ， 你玩不玩 ， 对吧 。 **Rio** [43:44] 对对对 ， 很难拒绝这个 ， 我觉得 。 **黄海** [43:47] 我觉得这个实话实说 ， 真的不是什么资本什么割韭菜 ， 什么资本什么那个布局什么之类的 ，其实就很简单嘛 ， 就各位听众 ， 如果说你有幸坐在那个位置上， 你在刘总的位置上， 对吧 ， 好哥们老朋友 ， 对吧 ， 过去十年认识 ， 然后已经做过一个上市公司 ， 帮助自己已经赚到过一笔大钱 ， 然后自己出来成立新基金了 ， 然后老哥们又做新项目了 ， 然 后自己还先放 2 亿美金到这个新项目里面 ， 然后你就投个几千万 ， 人家干的人还还放 2 亿 ， 对吧 ， 大佬带你一起飞 ， 你飞不飞 ， 对吧 。 而且你会想哦 ， 就是说其他很多人想投 ， 想挤进去的 ， 还没这个能力 ，是因为你跟这个陆总是哥们 ， 对吧 ， 我们多年认识的 ， 所以我才有这个能力 ， 我们两个人坐在这边打嘴炮炮的 ， 很明显我们也没这个能力嘛 ， 我们也不认识陆总嘛 。 我认为陆总这一次造假 ，他肯定是得负负上很大的一个责任哈 ， 这个肯定是需要深刻反省的一个问题啊 ， 造假这个是无论如何都不不是一个轻易能够去去掩饰过去的问题 。 但我想说的是在回到当时 17 年的时候 ，是这么一个情境当中， 大家可以试想一下， 你只会抱怨你没有进入到这个圈子 ， 你作为一个 VC， 你是不会想到有今天的 ， 对不对 。 **Rio** [45:08] 起码到这个比如说 3 月份之前哈 ， 这或者是或者再往前一段 ， 至少在这个浑水出那个做空报告之前 ， 肯定还是市场上很多人怀疑这个商业模式哈 ， 这个我们也这这个是客观存在的一个事实 。 但是从这个资本市场的表现来看 ， 如果那个时候说啊 ， 你看到市面上一堆人说这个瑞幸是骗钱的 ， 然后你看着你账面 4 倍的浮盈 ， 你你你是一个什么样的心态 ？ 我觉得其实很多人也不会是现在这个事后诸葛亮的一种看法 。 **黄海** [45:36] 没错哈 ， 我我觉得我们听众在听我们这期节目时候 ， 还是要把这个我们对于这个造假的谴责和对于这种 VC 行业去看待这个当时去不去投资这个事情和当时投资的这个过程的分析 ， 我觉得要分开哈 ， 就我们更多是站在后者这个角度去看待这个问题哈 ，在今天 ，因为我觉得关于造假 ， 关于这种瑞幸的这种呃商业模式的探讨 ，有太 多的自媒体去已经讨论过了 ， 这个不是我们今天去分析的一个重点 。 那在所以你在这个过程当中 ，其实你会发现它折射出来一个什么问题呢 ？ 它折射出来一个问题 ， 就是说 VC 在投项目的时候 ， 它其实会受很多因素的一个阻挠和很多因素的影响 。 第一 ， 这个创业者他以前已经跟我合作过了 ，他已经成功的做了一个上市公司 。 第二个项目 ，他自己又放了这么多钱 ， 显得非常有决心 ，而且其他人没有这个机会投啊 ， 只有我在这个圈子里面 。其实 Rio 我们都是做 VC 的 ， 我们都知道 ， 如果一个跟你关系不错的能力很强的创业者 ，他创业的时候先想到你 ，他不让别人投 ， 让你投 ， 这个对于今天这个竞争激烈 的 VC 行业来说 ， 无论如何 ， 这个 VC 都应该是感到很开心的吧 。 **Rio** [46:51] 对啊 ， 这是竞争优势 。 **黄海** [46:53] 我会觉得这是我的能力啊 ， 这个说实话我也是这么想的 。 如果今天我身边有一个很强的创业者 ，他说我要创业了 ， 我给黄海你这个跟你关系很好 ， 你来投我吧 ， 我不让别人投 ， 优先让你在红衫前面 ， 那我肯定实话实说 ， 我是没办法做到如此的理性去分析说这个团队未来有没有爆雷风险 。 那对 ， 这事最近没发生嘛 。 **Rio** [47:16] 对对对 ，而且而且我补充一点 ， 就通常在这种情况下面 ， 你就是在这种呃呃 ， 特别是因为因为瑞幸 ， 虽然说也不算是一个特别早期的项目 ，但是在那个时间点他们进的时候 ， 肯定还是属于一个呃 ， 从融资阶段这个角度 ， 肯定还是早期项目 。 只是说这个早期项目 ，他自己已经砸了几个亿美金进去了 ， 对吧 ， 这个是另外一个事情哈 。 但是通常在这个时候 ，他是就是创始人或者创始团队 ，他是给你有一些这个连带的这个担保的 。 比如说我相信这个这个陆总 ，他肯定也是跟这个愉悦有一个什么 ， 就说如果中间出了什么因为我的原因导致的幺蛾子 ， 对吧 ， 我肯定还是有一些连带赔偿责任的 。 所以说你的这个当下已经被 cover 的非常好了 ， 这时候你没有不投的理由嘛 。 **黄海** [47:57] 没有不投理由 ，而且这个恰恰是你在 V， 你在你的出资人， 也就是你的 LP 面前去陈述你的核心竞争力 。VC 也是一个行业嘛 ， 就是听我们呃节目的很多听众 ， 可能都在各行各业 ， 每个行业都很有通用的一点 ， 就是你的核心竞争力跟你的行业同行相比究竟在哪里 。 我相信每一个人都得回答这个问题吧 ， 陆总创业找你 ，而不是找别人的时候 ， 你就能很好的跟你的出资人， 你的 LP 去回答说我的核心竞争力在哪里 ， 这就是我的核心竞争力 ， 哈哈 。 **Rio** [48:30] 和这个成功创业者有非常好的这个关系 ， 然后后面我能够优先获得这个投资的这个机会 ， 对吧 ， 这个是非常重要的一点 。 **黄海** [48:38] 是的 ， 所以为什么我要做这个复盘 ， 我不是纯粹从愉悦资本的角度 ， 我我也不是刘总哈 ， 我也不认识刘总哈 ， 我也不知道他实际的这个思考过程是怎么样 ， 完全没有利益相关 ， 对吧 ，但我想去复盘的原因是因为我们每个人都做 ， 我我是作为一个 VC， 我未来可能也会遇到这样的一个问题嘛 。 你积累了这么多年的一个人脉 ， 突然创业了 ， 那你去怎么推敲 ， 你能使得自己避过这个踩雷的风险呢 ？ 其实我觉得第一个我得出的结论是 ， 无论如何 ， 一个正常的 VC 在那个阶段 ，他是应该投的 ， 这个做法是完全没有问题的 ，而且这件事情是啊合理的一个一个做法 。 第一个结论是这个 ， 那第二个结论是什么呢 ？ 就是说是不是这个踩雷就不可避免了 ， 既然你已经有第一个结论了 ， 那我觉得第二个结论 ， 踩雷是不是一定不可避免呢 ？ ### 避雷 **黄海** [49:28] 我觉得他有一些避免的可能性 ，但对这个 VC 的要求就更高了 。 这他怎他怎么样能避免这个踩雷呢 ？Rio 你可以想一想 ， 就假设我们都已经认可了 ，他投进去一定是合理的 ， 那他怎么能避免后面发生这么多事情 ，他都不知道 。 就是如果我们从现在表面来看 ，因为他没有退嘛 ，他可能是不知道这个事情 ， 如何避免这个悲剧的这个结局呢 ？ 你觉得 ？ **Rio** [49:51] 我觉得还是要加强这个事后的监管 ，他是有这个月是有董事会席位的吗 ？ 我记得 。 **黄海** [49:56] 有啊 ， 当然有啊 ，他在这个财务上， 就是在市面上有那么多对这个商业模式的质疑 ， 对这个财务报表的这个这个水分哈 ， 打引号的这个水分的质疑的时候 ，他其实应该去做一些更加细致的这个工作的 ， 特别是像这个上次是 2 月份那个浑水的做空报告出来 ，有那么多大量所谓的这个实锤的证据 ， 证明说瑞幸在做假呃账 ， 或者是走这个叫 什么自自充值哈 ， 这个呃做假账的这个事情上， 你其实是要做一些这个像嗯叫什么调查调查也好 ， 对吧 ，但是我不知道他们有没有做哈 ， 这个我觉得是可以避免一些问题的 。 **Rio** [50:32] 是的 ， 我觉得说到这里的话 ， 我自己从自己的这个复盘去推敲这个事情 ， 我觉得你说这个点非常关键 ， 就是你投一定还是要投的 ，因为这是合理的一个做法 。 但是你在投完之后呢 ， 我在想怎么样有可能做的更好呢 ？ 可能就是可以在投完之后啊 ， 还不断的去做一些投资以后的滴滴的尽调 。 这句话什么意思哈 ？ 啊 ， 我是也是一个别的投资机构的一个一个大机构的朋友跟我说的 ， 就是说他们其实投了美团 ， 这个机构投了美团 ， 那美团已经上市了 ， 那我就问他 ， 随口我就问嘛 ， 说哎 ， 你这个手上的这个股票 ，他什么时候去卖呢 ？ 然后那个人回答了我这个问题 ， 让我印象非常深刻 。他说我决定 ， 我们基金决定卖不卖已经上市的公司 ，有一个标准 ， 就是我们会每半年雇一个外部独立的第三方的尽调机构 ， 来去对这个公司进行一个独立的尽调 ， 每半年就尽调一次 ， 然后给出我们一个建议 ， 让我们再去看这个尽调报告 ， 来去客观的分析有没有什么关于这个公司的变化和一些新的一 些情况和数据是我们以前不知道的 ， 然后我再去做这个决定 。 **黄海** [51:52] 哎 ， 这个模式很好哎 ， 这个事情我以前不知道哎 ， 这个模式的好处在哪里 ？Rio 你觉得 ？ **Rio** [51:57] 就我觉得他避免了一个呃 ， 就是心理上的一个一个陷阱嘛 ， 就是说你一旦付出了这个 ， 我们叫沉默成本好了 ， 就是你很容易在心理上就会产生这个什么路径依赖也好 ， 还是你总觉得呀 ， 好像你觉得怀疑的那些缺点都不是都不是个事了 ，因为他看到这个成长数字都长得挺好的 ，但是其实他的你当时在投之前 ， 你心因为所有的项目都不可能是 百分之百这个精上精美的嘛 ， 肯定还是有一些你担心的点或者是缺陷啊 ， 你觉得可能会成为问题的地方 ， 对吧 ，但是你一旦投了之后， 你其实有点容易去主观也好 ， 还是这个无意识的也好 ， 去忽略这些这些东西 ， 去看到他好的这个这个一面 。 好像在这个瑞幸这个案例里面哈 ， 你说你在 2 月份看到你账面 4 倍回报 ， 你还会去想他这个财务的问题那么多吗 ？ 对吧 ， 你可能也不会想那么多了 。 这个时候需要有一个人来打破你自己的这个这种这种偏见或者成见也好 ， 就是能够有一个更加客观的声音去提醒你 ， 我觉得这个是其实蛮重要的 。 **黄海** [52:56] 这个说的非常对 ， 我听完之后也是这个感觉啊 ，Rio 就是首先他做了几个对的事情 。 第一 ，他不认为他是投资人 ，他就一定比一个独立的第三方机构更了解这个公司 ，因为这个是很正常的 。 投资人会觉得说我都投了这个公司了 ， 我是他的董事会成员 ， 我还要雇一个你外部的机构去做这种独立的判断吗 ？ 我肯定比你懂 ，但其实你就应该克服这样的一个想法 ， 你就应该说有很多时候我们身在局中， 我投了这个项目 ， 确实我不一定知道 ， 我可能要一个第三方来告诉我 ， 这个其实是挺难克服的一个心理障碍 。 我觉得这个是最关键的 。 **Rio** [53:30] 而且而且其实从那个另外一个更加呃务实的这个角度来讲 ， 如果说假设这个瑞幸 ， 这个当然瑞幸这个这个案例目前的调查结果呃首先还在进行中， 对吧 ，也没有一个公布的一个结果 ，也可能不会对外部公对外界公布所有的这个细节 。 但是我在想 ， 如果说真的是呃这个董事会 ， 很多人也不知道这个做假的方法的这个这个过程的话哈 ，他其实他在做做假这个过程中， 就已经考虑到怎么去隐瞒或者是欺骗董事会 ， 那你处在那个位置 ， 你看的信息可能也是片面的 。 所以这种时候呢 ， 就是有一个这种呃新鲜的 ， 这我们叫什么 fresh eyes， 对吧 ， 就是没有经过这个你你自己的一些偏见 ， 然后他获取这个信息的渠道 ， 相对来说跟你是啊 ，不说完全独立哈 ， 至少说跟你是有所不一样的 。他有其实有更大的可能性发现你所在你所能储存那个位置和你所处的那个状态比较难以发现的一些问题 ，是这样的 。 就是这个也是我听完那个基金的朋友跟我分享之后， 我觉得一个很大的一个收获 ， 就是我们以前说做投资啊 ， 要先做尽调 ， 对吧 ， 尽职调查嘛 ， 去尽调一个公司 ， 尽调好了我们才能投 ，但没想到你投完之后， 你决定什么时候要退出了 ， 可能也要再做尽调 ，而且是多次的尽调 ， 常规性的去不断的尽调 ， 哈哈哈 。 **黄海** [54:52] 对对对 ， 反复验证你的那些假设是否还成立 ， 对吧 ， 当时你投资的时候的对他的一些呃判断和预期 ， 那些是否还成立嘛 。 **Rio** [55:01] 没错没错 ， 所以我觉得瑞幸咖啡只是一个案例的话 ， 我相信我们行业未来也会出现非常多的这种明星项目出问题的这样的一个一个情况啊 ， 这不是最后一个哈 。 所以其实从我自己对这个事情的反思和复盘当中， 我觉得刚刚这个点很有可能是作为投资人来说唯一能做的 ， 或者说最能够去啊提高自己的这样的一个啊不要踩雷的这么一个啊一个风险的这样的一个做法 。其实你说最开始投进去那一步 ， 我觉得无论如何 ， 我觉得是一个啊是一个正确的一个做法 。 就你再来一遍 ， 我觉得任换谁了 ， 换你或者换我了 ，其实我觉得还是会那么做 。 所以我觉得对于 VC 而言的话 ， 总结一下就是说这个行业其实无论他现在资金量多大 ， 对吧 ， 你能投一个项目能投几千万美金 ， 能投一亿美金都投到一个项目上面 ， 对吧 ，但其实说白了判断的那些点还是相对来说主观的 ， 对吧 ， 你像瑞幸咖啡刚成立的时 候 ， 对吧 ， 虽然估值已经很高了 ，但毕竟还是一个初创项目 ，其实他只是因为自己整个行业的发展 ， 对吧 ， 现在已经大家都大手笔了嘛 ， 所以就变成了单笔投资一上来就几亿美金 ， 对吧 ， 那这个就是一个我们刚刚分析过的这个行业发展的一个阶段 ， 导到现在这么一个阶段了 。 但其实本质上 VC 的判断还是在判断一些商业模式 、 团队 、 市场空间 ，其实 VC 的弱点反而还是在于说具体的数据是不是我们把握的足够细致 ，是不是足够的去能够了解到公司的方方面面啊 ， 就是啊财务的情况都是非常精确的能把握到 ， 我觉得倒未必 ， 对吧 ，是吧 ， 所以在这个情况下面临了这么一个新的挑战 ， 就是说本来是投一两亿美金一期 基金 ， 单个项目可能就一两千万美金的人， 现在变成了啊一个项目你都得投一亿美金了 ， 这个时候这个 VC 的能力是不是能够同步的发展 ， 能去适应这个新的阶段 ， 还是说要更加的依靠外部的力量 。 所以 Rio 你觉得这个是不是一个可能对于很多呃 VC 而言 ， 现在可能是一个比较大的一个挑战 ， 去适应这种他们的钱更越来越多的这么一种新的一个情况 。 ### VC PE化 **黄海** [57:23] 对 ， 我觉得这个我觉得非常非常要命 ，而且还有一点就是说呃我不知道你有没有这种感觉哈 ， 就是现在的我们所我们回过头去看 ， 可能是 10 年到这个 15 年， 或者是到这个 18 年吧 ， 甚至这段时间出现的这种黄金时期的这种高成长型的项目 ，其实现在也成长也没有那么的快了 。 我们来看 ， 哪怕就拿瑞幸这个案例来看啊 ，他最开始的融资的时候是估值都已经到这个就是十亿美金的估值了 ， 对吧 ，他现在在市场上就是上市之后， 这个估值的最高峰应该是在应该还没有到千亿美金吧 ， 我记得好像是百亿美金吧 ，但是百亿美金吧 ， 所以你看那个倍数啊 ， 就是说也就可能就是个三五十倍的一个样子了 ， 就不是说你能够到 100 倍 、500 倍 、1,000 倍这个倍数了 。 这导致一个另外一个什么问题呢 ， 就是说呃我不知道愉悦这两期这个基金投了瑞幸这两期基金的其他的那个 portfolio 里面到底有哪些 ， 好像是呃我们看他的构成应该也看也大概能看得出来 ，但是你通篇拉开来看 ，他其他项目的这个成功项目的这个成长倍数可能也不到 100 倍 ， 我觉得哈 ， 就是哪怕是特别特别成功那种 ， 这个时候 你再出现一个这种 15% 占比持仓持仓占比的这个项目 ， 如果要全部归零 ，其实对你的这个最最开始我们那个叫做非非对称性的这么一个呃就是这个呃回报和这个成本的非对称性 ， 可能那个就没有那么的不对称了 。 这个时候你其实要算计的东西就突然就变得多了起来 ， 就这个还是挺 tricky 的一个点 。 **Rio** [58:55] 是的 ，其实也有不少的 VC 会把这样的一个情况理解成说我就更像一个 PE 的打法 。PE 的打法是什么呢 ？ 我觉得 Rio 你刚描述的那个那个过程当中， 你会发现非对称性是 VC 非常强调的一点 ，但对于 PE 而言 ，他强调的反而是不能亏 。 所以你会发现 VC 和 PE 很多人以为是一个行业 ，但其实其实他们的思考方式千差万别 。PE 是因为是是思考说我一个基金可能我就投五五六个项目或者更少 ， 每一个项目投比较多 ， 每一个项目的持仓可能是 10-20， 加起来 100%。 我每个项目都是抱着赚三倍我就很开心 ， 我也不用赚更多 ， 抱着这个心态 ，但是我要要求我每一个项目都不能死 ， 这样子的话我最后一个基金可能就是赚三倍 。 那对于 VC 来说 ，他可能是投 20 个项目 ，18 个死了 ， 对 ， 然后有两个成了 ， 最后可能摊平了 ， 可能也是三倍 。 所以大家可能目标都是为了给这个基金赚到三倍 ， 可能就算不错了嘛 ，但这个三倍的来源对于 PE 来说可能就是每一个项目他都得是三倍 ， 最后也就三倍 ， 哈哈 ， 对吧 ，他是这么一个他的构成不一样 。 所以我的理解就是说 ， 当你的基金规模越来越大之后呢 ， 可能要越来越偏向于后面这种策略 ， 就是稳定性要高 ，但是每个项目都赚个三五倍就够了 。 可能这个可能也是一个对于 VC 而言的一个新的一个对于那些已经做的比较大的人来说的一个新的心态吧 。 **黄海** [1:00:30] 这个我觉得还是蛮有意思的哈 ， 最开始的时候我们在呃我刚我觉得我记得刚入行的时候 ， 当时有一个说法叫做呃 PE VC 化 ， 对吧 ， 现在我们要反过来了 ， 叫 VC PE 化 ， 哈哈哈 ， 这个真是太有意思了 。 你能观察到这个行业的一个也不算一个完整周期 ， 好像是一个小的一个过渡吧 ， 我觉得还是非常有有意思的一个呃一个一个一个观察 ， 我觉得 。 **Rio** [1:00:53] 哎 ， 最后我们今天节目最后啊 ， 反正也聊到 VC 行业了 ， 我们就展望一下， 花一点时间畅想一下， 对吧 ， 未来这个行业的发展哈 。 那我觉得这个发展呢 ，其实刚刚也大概都能听出来了 ， 肯定有一类的发展 ， 就是说大的平台越来越大 ，而且他们会向资产管理 ， 会向 PE 这样的一个方向去发展 ，因为资金量大到一定程度 ， 你可能就很难靠一个项目 1,000 倍来去把其他的这个其他的项目的亏损都赚回来 。 ### 未来展望 **Rio** [1:01:20] 这种逻辑呢 ， 可能就比较适合呃基金规模比较小的时候 ， 基金规模大了可能这个逻辑就不太适用了 ， 所以就肯定还要更平衡一些 ， 就更像一个资产管理 ， 对吧 ， 这种是这种头部大平台的一个玩法 。 那除了头部大平台 ， 肯定是未来的一个主流了 。 那第二种还有没有一些这种小完美的这样的 VC 还能在未来能存活呢 ？ 这个问题也是我其实思考的比较多的一个问题 。 那关于这个问题 ， 我的看法呢 ，是说未来会不会出现更多一些比较有垂直领域的深度研究能力的这样的基金 ， 就好像我是做消费行业的 ， 会不会未来出现一些消费行业的垂直基金 ， 那他可能只对一个领域去专注 ， 那他可能基金规模不大 ，但因为他也只投一个领域 ， 所以可能也能够去覆盖 ， 那他会比 综合性的基金在某一些他擅长的领域当中 ，他可能会有更加多的一些深度的研究 ， 还有人脉 。 这个可能是我在思考的一个问题 。 我不知道 Rio 你觉得这种啊情况会不会出现在你比较擅长的这个科技行业当中呢 ？ **黄海** [1:02:28] 对 ， 这个事情我也在一直在想 ，因为其实呃你刚才就我们刚才提到的好几个案例 ，其实都是在消费领域出现的这个情况嘛 。其实在科技领域 ，其实我觉得也有类似的这个情况开始出现了 。 我们比如说我们拿这这两年我们国家重点啊在在推的这个这个 5G 这个通讯这个产业来讲哈 ， 就是说过去可能是没有什么人， 就是民间资本在投这一块 ， 所以他的这个周期和这个资金体量都非常的大 ， 对吧 ， 就不可能有这种这种这种很快这种五年三五年就能够上市的这种这种芯片公司出现 ， 这个是比较难的嘛 。 但是其实现在你你看到了这么一个呃时间点哈 ， 你说有没有这种一些细分领域你可以去做 ， 我觉得其实存大量存在这样的机会的 ，但只是说在你这个行业性质里面 ， 你能不能够真的说能够证明这件事情是不是否成立 ， 我觉得呃没有一个标准的答案 。 我觉得肯定是在在很多这种细分领域也是存在的 。 另一个问题呢 ， 就是说呃这也是因为这次呃这个新冠病毒的疫情导致了这个很多呃行业出现行业级别的这种呃这种整体的风险 ， 对吧 ， 我们比如说看到这次的这个呃酒店行业啊 ， 我们看的这个旅游行业 ， 如果你碰巧是投这些行业的这种呃专门的这种细分的领域的基金哈 ， 那你 整个行业都刮掉了 ， 那你又怎么办呢 ？ 所以这个其实我觉得还是挺 tricky 的一个问题 。 **Rio** [1:03:57] 是的 ， 所以那个行业是不是他能够有比较好的持续性 ，他不受外部的一些风险会导致的这个行业一夜之间归零 ， 或者说极大的摧毁这个行业的发展 ， 会是一个非常重要的一个变量 ， 对吧 。 如果说啊这个行业是有这样的一个属性的话 ，他就不太适合做一个专注型的这种基金去投 。 **黄海** [1:04:20] 而且就是关键这种这种情况的呃出现哈 ，其实也是非常的就所谓的黑天鹅 ， 就是不可预见的事件嘛 。 如果你能够预见的 ，他就不叫黑天鹅了嘛 ，他是一个定义就这么定义的 。 所以你在做这个行业的时候 ， 你你也很难去判断说我这个行业到底会不会出现这种这种毁灭性的事件出现 ， 你你没法判断 ， 对吧 。 如果你能判断 ， 你肯定就不选择这个行业了嘛 ， 那你肯定是这么一个一个路数嘛 。 所以这个我觉得就有意思的地方就在于 ，在不法判断这种黑天鹅事件的前提下， 你要不要在某一个行业里面去深耕 ， 去这个投 ， 对吧 ， 之前很多投这个餐饮的 ， 那可能这次就基本上颗粒无收了 。 **Rio** [1:05:00] 是的 ， 那你自己觉得呢 ，Rio 就是除了头部大平台非常确定一定会比较强啊 ， 这个是整个 VC 行业未来比较有确定性的 ， 这种细分的这种中小的腰部的 VC， 它未来的发展会怎么样呢 ？ 你觉得 ？ **黄海** [1:05:16] 有一种可能性 ， 就是我也在跟很多朋友在探讨这个问题 ， 包括跟很多这个母基金也好 ， 政府的引导基金等等也在沟通这个事情 。 就如果说呃这个资本都在往头部的这个机构聚集 ， 然后头部的机构他拿到很多钱 ，但是项目又并没有那么多的这个成比例的出现的情况下 ，而且啊因为我们知道这个人的能力 ，他也不是说可以很线性的 ， 或者说是超线性的去啊规模化的嘛 ， 对吧 ， 就好像我们假设假设我们有一个黄海 ， 对吧 ， 我们能不能够呃再出 10 倍的钱再雇 10 个黄海 呢 ？ 雇不到 ， 对吧 ， 这个事情是不存在的 。 那有没有一种可能性就是说他在这个头部的机构拿到这个钱以后 ，他在呃成就是孵化很多这种专项的这个呃基金来去满足他对这个呃组合的这个多元化和这个分散风险的一个需求 ， 就这个有有可能是一种方向吧 。 **Rio** [1:06:13] 但这也是头部基金内部孵化的 ， 可能他是内部团队的 ， 跟我们外部的人也没什么关系 ，是吧 ？ **黄海** [1:06:19] 就他得内部的解决他内部的怎么 scale 的问题 。 但如果说你把这个行业拉通来看 ，其实是一个行业整体的一个问题 ， 对吧 ， 我们现在看其实呃今天的中国已经不像是这个 10 年的时候 ， 这个 08 年以后的那段时间的那个时候的中国 ，因为那个时候的叫做什么来的啊 ， 用于股权投资的资本还是高度欠缺的嘛 ， 我们讲讲这个供求关系 ， 对吧 ， 资本 是少 ， 然后这个项目是呃是比较多 ， 就是相对来说资本是稀缺的嘛 。 但中国的现状是可能呃真的实打实用于投资的资本还是比较充足的 ， 对吧 ， 那缺的可能是我们所谓的好的项目 ， 我们看到有 1 万个项目在市面上存在 ，但其实真的好的还是比较少的 ，但是我们可能又不止又超有比比 10 年的时候多出 100 倍的那么多的这个钱用于投资 ， 这 个时候怎么解决这个资本如何分配的问题嘛 。 **Rio** [1:07:13] 是的 ， 我觉得这个问题我相信大家都没有答案 ，但如果我的听众大家也是有从事我们这个行业的 ， 我相信我们听众是有不少从事 VC 行业的哈 ， 可以呃跟我们去交流 ， 然后说看一下这个行业未来除了红杉这种大平台一定会越来越好之外， 有没有什么其他的一些突围而出的一些机会啊 。 我跟 Rio 也很期待听到大家的一些意见和反馈啊 。 **黄海** [1:07:39] 对 ，因为这个毕竟是一个开放性的一个话题嘛 ，其实我们身处其中， 可能有时候也不能很明确的看到这个这个答案 ， 甚至有时候可能是行业外的朋友 ，他们可能看的更清楚一点 ， 说这个未来会怎么怎么样 。 那我们也欢迎支持行业外的朋友 ， 你觉得从你的所处的那个视角观察到的一些现象 ， 我们可以在我们这个呃会员群中里面可以展开更那个更深一步的讨论 。 ### 结尾 **Rio** [1:08:04] 好的 ， 那我们今天就到这吧 。 **黄海** [1:08:06] 好 ， 那我们今天节目就先到这里啊 ， 如刚才所说啊 ， 欢迎您加入我们开设在知识星球的会员群组 ， 展开深度的讨论哦 。 你也可以在里面遇到很多其他的 ， 可能是跟你同行业 ， 甚至可能是跟你差距非常远的行业的其他朋友 ， 我们一起去交流 。 那加入的方式请在我们的微信公众号的这个菜单栏找到 ， 我们微信公众号就叫疯投圈 ， 直接可以在微信里面搜索就能搜索到了 。 那我们下期节目再见 。 **Rio** [1:08:35] 再见 。 --- 本节目库由 PodHood（https://podhood.com）提供支持——播客网站平台。